中信证券：仍倡议采用盈余+主题的杠铃战略

炒股就看金麒麟剖析师研报，威望，专业，实时，片面，助你发掘潜力主题机遇！ 　　中信证券研讨 文|刘春彤  裘翔 　　板块设置系列讲演专一于市场最为存眷的多少条主线（科技、花费、盈余、出海、医药），做好基础面追踪并回应市场热门成绩。在资产荒配景下，投资者对盈余资产连续追赶，并分歧以为盈余将成为春季开年行情中心主线之一。咱们以为，现在盈余指数的估值处于公道区间，固然相对股息率呈现下滑，但因债券利率减速下行招致绝对吸引力仍有晋升。别的，随同更多非相对收益类资金一直参加至盈余行情中，分歧性共鸣也缩小了盈余股的稳定率，股性愈加活泼，也象征着择时才能愈加主要。在盈余板块外部，应愈加存眷把持型及花费型盈余，适度淡化动力资本型盈余设置。其余板块观念如下：对花费板块，现实数据反应短期安慰带来的边沿改良连续性较弱，机遇更多以活泼主题情势浮现；对出海板块，特朗普正式辞职带来的变乱扰动有待进一步消化；对科技板块，变乱催化反复，端侧AI+基本设备、呆板人等偏晚期主题型种类占优；对医药板块，以推动商保为代表的踊跃政策变更值得连续存眷。 　　▍中国优质权利资产多元，咱们从逻辑可连续、数据可追踪角度，构建了科技、花费、盈余、出海、医药等板块的察看系统。 　　板块设置系列讲演旨在构建绝对完美的基础面追踪系统，以月频停止更新。别的，每期讲演也汇聚焦一个市场存眷较高的板块设置话题，停止深度专题分析。 　　▍市场分歧预期，在春季开年行情中，盈余将成中心主线之一，缘何？底仓中心属性+增配要害时点+政策催化一直。 　　1）底仓属性与增配时点：岁末年终，以险资为代表的相对收益资金存鄙人场设置需要，而盈余是其底仓中心种类之一。 　　2）设置代价：债券利率疾速下行，资产荒下股债性价比失掉进一步凸显。 　　3）政策催化：一方面，A股盈余派息手续费得以调降；另一方面，《对于改良跟增强中心企业控股上市公司市值治理任务的多少看法》宣布，市值治理考察强化将促使央国企加年夜分成回购力度。 　　▍六年夜视角看，盈余以后处外行情的什么地位？ 　　1）性价比：买卖拥堵度不高，估值公道，但不算廉价。买卖维度，以后中证盈余与万得全A换手率比值已离开2010年以来的-1x尺度差以下，最新读数乃至低于2024年1月初程度，买卖拥堵度处在年内低位。估值维度，中证盈余/万得全A的PE（TTM）在8月冲破2010年以来的50%分位后有所回落，但也处在2010年以来的30%分位阁下。总体而言，盈余“性价比”失掉必定凸显——拥堵度不高，估值公道，但也不算相对意思上的“廉价”。 　　2）相对“吸引力”：盈余资产股息率的降落，是悄悄归纳的事实。总体而言，盈余资产的股息率中枢在2018年以来坚持较稳固的增加趋向。停止2024年12月25日，中证盈余指数、盈余低波指数股息率分辨较5年条件升了20.9%跟14.5%。但也必需留神到，其近来12个月股息率（10日挪动均匀）分辨录得5.2%、5.1%，顺次比拟2023年高点下滑了1.7pcts跟1.9pcts。 　　3）绝对“吸引力”：债券利率的疾速下行，将盈余资产又一次推向“击球区”。将中证盈余股息率（近12个月）与中债10年期国债收益率的比值界说为盈余绝对“吸引力”，该比值2010年以来、2020年以来的汗青分位，也均在2024年12月10日后跃升至99%以上。别的，3年期AAA中债城投债2024年12月31日到期收益率为1.8%，较2023年12月31日下滑96bps，且其与10年期国债收益率差值处在2021年以来的36%分位，较2023年显明降落，盈余绝对信誉债的设置性价比也在晋升。总体而言，盈余的绝对“吸引力”仍旧存在。 　　4）资金面：盈余类ETF阅历了月度级其余连续流入。咱们联合ETF跟踪指数、现实持仓过后分类及客观行业挑选，统计了2024年以来盈余类ETF的净申购情形。停止2024年12月30日，盈余类ETF累计净申购达224.7亿元，且12月以来盈余类ETF的净申购范围是客岁之最，占整年净申购达57.9%。因而，以后盈余行情的参加者也愈趋庞杂多元。 　　5）股性变化：低波特点在削弱，而择时主要性在增强。咱们统计2023年、2024H1、2024年10月以来盈余低波100指数单日上涨时样本股的日均涨幅散布，发明近来1年样本股日均涨幅中枢从0.52%（2023年）、0.69%（2024H1）逐步抬升至0.86%（2024年10月以来），且涨幅散布的高低限愈趋扩展。因而，若短期共鸣过于分歧，轻易招致盈余不再“低波”，股性上较以往愈加活泼，行情连续时光也会更短。因而，下一阶段设置盈余，择时的主要性将进一步增强。 　　6）行业构造：“新旧换挡”期，把持型及花费型盈余值得从新聚焦。咱们测算了行业2025年猜测股息率在3%以上的中信二级行业，排名前五的行业分辨是石油开采、保险、电信经营、天下股份制银行、国有年夜型银行，但花费板块浩繁子行业也同样在列。因而，在盈余板块外部，咱们看好以水电、核电、航运口岸、国有年夜行跟经营商为代表的把持型盈余行业，以及以珠宝连锁、百货连锁、白电、乳成品为代表的花费型盈余行业。然而差别于从前一年的盈余构造，一些动力跟资本型盈余，如煤炭、铜、油等行业，将来可能面对更年夜的EPS稳定危险，倡议淡化对这些行业的设置。 　　▍其余主线——花费、出海、科技及医药板块，以后基础面存在哪些景气线索？ 　　1）花费：现实数据反应短期安慰带来的边沿改良连续性较弱。11月社零增速不迭预期，反应以旧换新政策安慰带来的边沿改良连续性较弱，地产间隔片面止跌回稳仍有间隔。中不雅层面，高端花费及一样平常花费范畴现实数据也暂未见到显明恶化。估计在春节前后仍可能会挪用尚未应用完的特殊国债资金用于花费品以旧换新、防止政策断档，板块机遇更多以线下新批发跟线上交际电商为代表的活泼主题情势浮现，团体安稳。 　　2）出海：“抢出口”支持增速，出海还是停止时，但需消化特朗普正式辞职带来的变乱扰动。11月出口边沿回落但“抢出口”仍发生支持，地区构造上客岁存在明显正向拉动的是东盟及拉美。别的，A股上市公司海内建厂蒸蒸日上，咱们统计2024年1-11月电子、汽车、机器、轻工行业海内建厂上市公司数目已超2023年整年。斟酌特朗普1月20日正式辞职后仍有推出超凡规举动的可能，变乱性扰动在中期维度仍旧是一个须要消化的成绩。 　　3）科技：变乱催化反复，市场活动性估计仍绝对富余，端侧AI+基本设备、呆板人等偏晚期主题型种类占优。科技板块2024年四序度团体涨幅偏年夜，板块10月、11月、12月涨幅中位数分辨达14.3%、4.4%、0.3%，绝年夜局部涨幅都是在10-11月奉献的，以对估值不敏感的偏晚期主题型种类占优。团体而言，资金可能持续聚焦1月催化较多、工业趋向较为断定且活泼资金跟机构资金轻易构成共鸣的范畴，如端侧AI跟呆板人等。但应留神节拍：2025年1月CES或是很多主题的情感高点，留神“鱼尾”行情的稳定加年夜。 　　4）医药：以推动商保为代表的踊跃政策变更值得连续存眷。医药板块预期较低、不合较年夜，但对临时付出才能的担心跟连续一直增添的需要之间的抵触一直加剧，势必会减速政策改造。2024年以来，我国贸易安康险相干政策推出浮现边沿减速趋向，将来以推动贸易医疗保险为代表的踊跃变更值得连续存眷。 　　▍仍倡议采用盈余+主题的杠铃战略，更着重盈余，同时亲密存眷医药板块政策催化。 　　盈余+主题的杠铃战略仍可能是当下的占优战略，斟酌到1月政策处于空窗期，外部扰动要素显明增多，且主题板块的催化会合在1月上中旬，情感稳定可能会显明加年夜，因而在盈余+主题的杠铃构造傍边，咱们倡议设置上更倾向盈余。对盈余板块，盈余绝对国债的“吸引力”仍旧存在，把持型及花费型盈余值得从新聚焦。对医药板块，以推动商保为代表的踊跃政策变更值得连续存眷。 　　▍危险要素： 　　中美科技、商业、金融范畴摩擦加剧；海内政策力度、实行后果及经济苏醒不迭预期；国内外微观活动性超预期收紧；俄乌、中东地域抵触进一步进级；我国房地产库存消化不迭预期。